თუ ცენტრალური ბანკის მითითებები მიანიშნებს გამკაცრების დაჩქარებაზე, ქერი-ტრეიდი (carry trade) შესაძლოა მკვეთრად უკან მობრუნდეს და კრიპტო ხშირად იქცეს [ლიკვიდურობის] წყაროდ. ჯინო მატოსი არის იურიდიული ფაკულტეტის კურსდამთავრებული და გამოცდილი ჟურნალისტი, რომელსაც ექვსწლიანი გამოცდილება აქვს კრიპტო ინდუსტრიაში. მისი ექსპერტიზა ძირითადად ფოკუსირებულია ბრაზილიის ბლოკჩეინ ეკოსისტემაზე და დეცენტრალიზებული ფინანსების (DeFi) განვითარებაზე. Bank of America Securities ელოდება, რომ იაპონიის ცენტრალური ბანკი (BoJ) თავის საპროცენტო განაკვეთს 0.75%-დან 1.0%-მდე გაზრდის 27-28 აპრილის შეხვედრაზე. ბაზრები უკვე აფასებენ ამ შედეგის დაახლოებით 80%-იან ალბათობას, BoJ-ის ბოლო შეხვედრის ოქმებში მოყვანილი სვოპ მონაცემების მიხედვით. 25 საბაზისო პუნქტიანი ცვლილება თავისთავად მოკრძალებულად ჟღერს, მაგრამ დებატები, რომელიც მან გამოიწვია, გაცილებით ღრმაა: შეიძლება თუ არა 1%-იან საპროცენტო განაკვეთებზე დაბრუნებამ, რაც იაპონიაში ბოლოს 1990-იანი წლების შუა პერიოდში დაფიქსირდა, გამოიწვიოს გლობალური ქერი-ტრეიდის (carry trade) დახურვა, რაც სარისკო აქტივების, მათ შორის ბიტკოინის, მასშტაბით დელევერიჯინგს (deleveraging) აიძულებს? 2024 წლის აგვისტოში, იენის მკვეთრმა გამყარებამ, რომელიც ქერი-ტრეიდის დახურვას უკავშირდებოდა, ბიტკოინი და ეთერიუმი რამდენიმე საათში 20%-ით დაწია. საერთაშორისო ანგარიშსწორების ბანკმა (BIS) მოგვიანებით ეს ეპიზოდი იძულებითი დელევერიჯინგის (deleveraging) შემთხვევის კვლევად დააფიქსირა: მარჟინ ქოლები (margin calls) გავრცელდა ფიუჩერსებზე, ოფციონებზე და გირაოს სტრუქტურებზე, და კრიპტომ ზიანი მიიღო. ამიტომ, როდესაც სათაურები ახლა „იაპონია 1%-ზე“ და „სისტემური რისკის“ მოჩვენებას ბადებენ, საკითხავი ისაა, ისტორია მეორდება თუ ამჯერად სცენარი განსხვავებულია. 1995 წლის 14 აპრილს, იაპონიის ცენტრალურმა ბანკმა დაადგინა თავისი ძირითადი სადისკონტო განაკვეთი 1.00%-ზე. 19 აპრილისთვის, დოლარი 79.75 იენამდე დაეცა, რაც პლაზას შეთანხმების შემდგომი მინიმუმი იყო და კოორდინირებული ინტერვენცია გამოიწვია. ხუთი თვის შემდეგ, BoJ-მ სადისკონტო განაკვეთი 0.50%-მდე შეამცირა, რითაც დაიწყო ულტრა დაბალი განაკვეთების მრავალათწლეულიანი ექსპერიმენტი. იმ წელს ასევე მოჰყვა 1994 წლის „ბონდების დიდი ხოცვა-ჟლეტა“ („Great Bond Massacre“), გლობალური გაყიდვები, რომელმაც დაახლოებით 1.5 ტრილიონი დოლარი წაიღო ობლიგაციების პორტფელებიდან, რადგან აშშ-სა და ევროპის განაკვეთები მკვეთრად გაიზარდა. ამ შოკების ერთობლიობამ, რომელიც მოიცავდა იენის გამყარებას, ობლიგაციების არასტაბილურობას და განაკვეთების გაურკვევლობას, შექმნა ისეთი მაკროეკონომიკური ტურბულენტობა, რომელიც ახლა ხშირად იხსენიება, როდესაც იაპონიის პოლიტიკის პოზიცია იცვლება. თუმცა, დღევანდელი მექანიზმები განსხვავებულია. 1995 წელს იენის სიძლიერე იაპონიის მიმდინარე ანგარიშის სალდოს მკვეთრი ზრდისა და უცხოური კაპიტალის დოლარში დენომინირებული აქტივებიდან გაქცევის შედეგი იყო. საპროცენტო განაკვეთის ცვლილება იყო რეაქცია და არა ძირითადი მიზეზი. დღეს ფედერალური სარეზერვო სისტემა (Fed) განაკვეთებს 3.50-3.75%-ზე აკავებს, რაც იაპონიის მიმდინარე 0.75%-ზე 275 საბაზისო პუნქტით მაღალია, და ეს დიფერენციალი ინარჩუნებს იენის ქერი-ტრეიდის სტრუქტურულ ლოგიკას: ისესხე იენით თითქმის ნულოვანი ხარჯით, ჩადე ინვესტიცია უფრო მაღალშემოსავლიან აშშ-ის ან განვითარებადი ბაზრების აქტივებში, მოიპოვე სპრედი. ერთჯერადი 25 საბაზისო პუნქტიანი ზრდა 1.0%-მდე ამ სხვაობას არ წაშლის. რისი გაკეთებაც მას შეუძლია, არის მოლოდინების შეცვლა ტრაექტორიის შესახებ. და მოლოდინები, და არა აბსოლუტური დონე, განაპირობებს ვალუტის არასტაბილურობას. ქერი-ტრეიდის მოგება მარტივია: ინვესტორები იღებენ საპროცენტო სხვაობას, გამოკლებული ნებისმიერი ვალუტის გამყარება დაფინანსების მხარეს. იენის 0.75%-ით სესხება და დოლარში 3.5%-ის გამომუშავება იძლევა დაახლოებით 2.75%-იან წმინდა მოგებას, სანამ იენი 2.75%-ით არ გამყარდება და მოგებას არ გაანულებს. ლევერიჯი (leverage) აძლიერებს ამ დინამიკას. 10-ჯერადი ლევერიჯის შემთხვევაში, იენის 1%-იანი მოძრაობა ითარგმნება 10%-იან კაპიტალის შემცირებად (equity drawdown), რაც საკმარისია მარჟინ ქოლების (margin calls) და იძულებითი გაყიდვების გამოსაწვევად. რისკი თავად განაკვეთის ზრდა არ არის. რისკი არის მოულოდნელი ზრდა, ექსტრემალურ პოზიციონირებასთან და თხელ [ლიკვიდურობასთან] ერთად. 2024 წლის აგვისტოში, BoJ-მ განაკვეთები გაზარდა და ბაზრების მოლოდინზე უფრო მკაცრი პოზიცია დააფიქსირა. იენი მკვეთრად გამყარდა. არასტაბილურობაზე ორიენტირებულმა ფონდებმა, რომლებიც მექანიკურად ამცირებენ ექსპოზიციას არასტაბილურობის ზრდისას, გაყიდეს აქციები და სხვა სარისკო აქტივები. ფიუჩერსების პოზიციები დაიხურა. კროს-ვალუტური ბაზისური სპრედები (cross-currency basis spreads), რომლებიც დოლარის ვალდებულებების იენის დაფინანსებით ჰეჯირების ღირებულებაა, გაფართოვდა. ბიტკოინი, რომელიც მაკრო ფონდების მიერ ლიკვიდურ გირაოდ განიხილება და ხშირად ლევერიჯიან სტრუქტურებში ინახება, გაიყიდა ტექნოლოგიურ აქციებთან და მაღალი ბეტას (high-beta) აქციებთან ერთად. BIS-მა დააფიქსირა მოვლენათა თანმიმდევრობა: კრიპტო დერივატივებში ლევერიჯიანმა პოზიციებმა გაყიდვები გაამძაფრა, ლიკვიდაციები აჩქარდა, რადგან გაჩერების-ზარალის (stop-losses) და მარჟის ზღვრები დაირღვა. ამ ეპიზოდმა დაამტკიცა, რომ ბიტკოინი, მიუხედავად მისი ნარატივისა, როგორც არა-კორელირებული აქტივი, იქცევა როგორც „რისკ-ონ“ (risk-on trade) ვაჭრობა, როდესაც გლობალური [ლიკვიდურობის] პირობები მოულოდნელად მკაცრდება. ნოემბრის მდგომარეობით, იაპონია ფლობს დაახლოებით 1.2 ტრილიონ დოლარს აშშ-ის სახაზინო ობლიგაციებში (US Treasuries), რაც მას აშშ-ის უმსხვილეს უცხოელ კრედიტორად აქცევს. როდესაც BoJ განაკვეთებს ზრდის, იაპონიის სახელმწიფო ობლიგაციებსა (JGBs) და სახაზინო ობლიგაციებს შორის სარგებლიანობის სხვაობა მცირდება. იაპონელი ინსტიტუციური ინვესტორები, როგორიცაა საპენსიო ფონდები, სიცოცხლის დაზღვევის კომპანიები და ბანკები, განსხვავებული გათვლების წინაშე დგანან: რატომ შეინახონ 10-წლიანი სახაზინო ობლიგაციები 4.0%-ზე და გაწიონ სავალუტო რისკი, როდესაც JGB-ების სარგებლიანობა ახლა 1.5%-თან ახლოსაა და არ აქვთ სავალუტო ექსპოზიცია (FX exposure)? ეს რებალანსირება ერთ ღამეში არ ხდება, მაგრამ ის ხდება. სახაზინო საერთაშორისო კაპიტალის (TIC) მონაცემები თვალყურს ადევნებს ამ ნაკადებს, და იაპონური აქტივების ნებისმიერი მუდმივი შემცირება ზეწოლას მოახდენს აშშ-ის სარგებლიანობაზე ზრდის მიმართულებით, რითაც გამკაცრდება გლობალური ფინანსური პირობები. სახაზინო ობლიგაციების უფრო მაღალი სარგებლიანობა ნიშნავს უფრო მაღალ დისკონტის განაკვეთებს ყველა სარისკო აქტივისთვის, მათ შორის ბიტკოინისთვის.